另外，比起其它经济体，中国的货币政策还有更大的余地。中国的存款准备金率为十六％，仍有很大下调空间。当存款准备金率下调，人民币供给就会增加。现在，中国的银行表现出「惜贷」。与美国情况相似，中国宽松的货币政策只是将增加的流动性积压在银行系统内，没有增加贷款。但是，随着财政刺激政策明年全面执行，银行将为政府项目提供贷款。届时，人民币可能会面对贬值压力。
中国目前的贸易顺差逐月增加，支撑人民币走强。但是，二○○九年中国的贸易顺差会明显下降。因为现在的贸易顺差是进口下跌的速度快于出口。这反映出国内投资需求减弱，从而会影响明年的出口能力。「热钱」也是个负面因素。中国银行系统中的「热钱」存量很难估计。有可能是数以千亿计。将来经济形势如同现在严峻，它们很可能会从中国流出。
不过，也有积极因素来抵消上述的消极因素。美元反弹已经结束，或说临近尾声。新兴市场国家的去美元杠杆化的过程已经基本结束。很快，新兴市场国家的货币就会稳定，在二○○九年可能相对美元走强。
从美国的角度看，支持美元走强的经济基本面已经遭到破坏。首先，经济疲软之下，美国每月的贸易赤字依然为五○○亿美元左右。当泡沫破灭，贸易赤字本应迅速缩小。持续不变的贸易赤字对美元是一个负面因素。
人民币不贬之因
基于美元的资产回报率非常低。美国股市的魅力既不如自身以往，也不及其它市场。在固定收益方面，短期利率全面逼近于零。十年国债利率只有二．六％。二○○九年，当美国金融机构纷纷减计资产时，也许只有「问题资产」才会有些许吸引力。但是，这个市场不会大到可以抵消美国股市和债市魅力的消散。
美国的财政赤字将会上升。除了拯救陷入困境的金融机构，美国联邦政府还将出现一兆美元的财政赤字。
未来人民币的走势很大程度上取决于美元相对于新兴市场国家货币的走势。明显地，中国遇到了竞争力下降的问题。因此，除非美元改变走向，否则人民币必然下行。这就是我先花大篇幅阐述美元走向的原因。
当然，经济走势并不总是由市场决定的。即便是暂时的，中国政府仍有能力干预汇率走势。中国有二兆美元外汇储备。如果它希望汇率稳定，它有足够的储备，并可以在很长的时间内抵消市场调整的影响。因此，了解政府的想法是非常重要的。
中国政府一九九四年以来一直表现出硬通货的偏好，至少是相对美元如此。一九九四年，中国取消了汇率双轨制，将汇率定在一美元兑八．九元人民币。在一九九七年底，美元兑人民币升值至八．三元。接着，亚洲金融危机袭来，中国拒绝人民币贬值。当时，中国政府称，人民币贬值会引发另一轮竞争性贬值，最终将伤及中国经济。直到二○○五年，美元兑人民币一直维持八．三元。在政治压力和市场压力下，中国政府决定人民币逐步升值至一美元兑六．八元人民币。三个月前，当出口部门的问题爆发后，人民币相对于美元的上升趋势中止了。
中国将力保人民币稳定
在危机中，中国政府渴望保持人民币兑美元的汇率稳定。在财政政策上，它仍有广阔的空间可以刺激经济，而人民币贬值则可能使劳动力市场恶化。从这些角度出发，中国政府在人民币面临贬值压力时，很可能会保持币值稳定。在可预见的未来，中国政府有相应的工具（如外汇储备、财政政策），以应对市场的压力。
我认为，美元大升值，造成中国人民必贬值的可能性很小。在过去四个月中，新兴市场国家的去美元杠杆以支持美元走强。在可预见的未来，美国金融和经济形势比任何国家更具挑战性。当新兴市场国家的去美元杠杆完成，美元将重新趋贬。那时，人民币升值压力就减轻了。
