2011年是外匯(FX)市場愁雲慘淡的一年。歐洲主權債務危機時而黑雲壓陣,時而曙光盡現,政治角力的不確定性給市場帶來了頻繁劇烈的波動。除了趨勢撲朔迷離難以把握之外,投資者還要面對市場最大莊家--中央銀行的強勢介入。損失慘重的就是看空歐元的投機者,因為在歐洲央行和IMF的強勢干預下歐元並沒有因主權債務危機而發生預料中的大幅度貶值。
在FX市場上,最流行的投資方式有三種:套息交易(Carry Trade)即借入低息貨幣以投資高息貨幣;趨勢投資即根據短期的貨幣價值移動趨勢來對貨幣進行買入或拋售;價值投資即根據貨幣長期基本面的價值來決定貨幣的空頭或多頭策略。
這三種投資方式在去年的戰績都乏善可陳。Carry Trade在匯率波動性小的情況下盈利性較強,可是去年關於歐元主權債務危機的政治頭條對歐元或是利多或是利空,跌宕起伏騰挪多變,讓作Carry Trade的操盤手無所適從。
趨勢投資的操盤手往往冷不丁的受到中央銀行的狙擊,比如去年很多人用瑞士法郎做空歐元,瑞士法郎大升值,結果引來瑞士銀行於去年9月出手將本幣匯率釘死歐元,招致許多看多瑞士法郎的人揮淚斬倉。趨勢投資的操盤手還得和歐洲的政客們玩捉迷藏遊戲,歐豬五國執行緊縮財政的情況,主權債務救援計畫中的多方博弈等等一有風吹草動,市場就會在追求風險和安全之間搖擺不定,市場情緒樂觀時會追逐美元之外的高風險貨幣,市場情緒恐慌時一切貨幣都有可能被拋售;中央銀行和歐洲政治等非市場因素主導了市場,增添了市場的不確定性和波動性,這一切都嚴重打擊了趨勢投資的盈利能力。
市場在追求風險和安全之間的劇烈搖擺也使得價值投資無利可圖,因為市場過度依賴於中央銀行和歐洲政治的擺動發出買入或賣出的信號,而忽視了利率和當地經濟強弱等基本面的因素。比如新興市場的貨幣在去年8,9月在市場的恐懼當中被拋售,儘管從長期基本面來看他們將升值。
展望2012年的FX市場,有幾個重要的趨勢需要注意,或有大斬獲的機遇出現:
看美元,美國的經濟數據(失業率等等)顯示美國經濟的基本面在不斷改善,這會吸引更多投資者購買美國的資產,對美元價格形成支持。去年美元作為避險貨幣,在全球經濟形勢惡化時受到了買盤的支撐。如果今年全球經濟特別是歐洲狀況得到改善,資金可能會從美元資產中抽離,在全球其他地方尋求投資機會,這就會對美元價格形成賣盤壓力。所以美元的多頭戰略將以美國的經濟復甦和歐元危機的趨勢為依托。由於新興國家的貨幣或多或少都以美元為錨,美元多頭戰略的基本面因素也會推動新興市場貨幣價格的演變。
另外一個有趣的變化就是歐美量化寬鬆的博弈。歐洲央行最近的一輪LTRO超過一萬億美圓規模,但是美國的QE3卻遲遲不來。我在《美國經濟復甦的汽車要撞上通脹之牆》一文中說:「在QE2前後的一段時間內美聯儲大講美國最值得擔憂的是通貨緊縮,通貨膨脹的威脅不值一提。從Economic Cycle Research Institute的長期數據來看,之前美聯儲低估了的通貨膨脹將成為遏制美國經濟和市場的一個主要力量。」最近美聯儲公布的公開市場委員會記錄,證實了我的判斷,QE3將會被無限期推遲。伯南克很想放手一搏,只是時機未到,或者說賭注太大:QE3一旦推出,歐巴馬的勝率會由於石油通脹而被壓縮,而且石油通脹也會壓縮五角大樓遏制伊朗的空間,伊朗的石油槓桿會更大;目前的產能和需求是否有足夠的空間消化持久的石油通脹？這些都是綁住美聯儲手腳的問題。極有可能美聯儲在大選之年的2012都不會推出QE3。所以在2012年,量化寬鬆方面的表現歐洲央行可能比美聯儲更為激進,大量便宜的歐元流動性被釋放出來,這將幫助歐元超越美元成為FX市場的首選融資貨幣。比如從歐洲拿到便宜的歐元之後就投資高息的新興國家貨幣進行套利(Carry Trade)。
另外瑞士央行把瑞士法郎盯死歐元也使得瑞士法郎成為作Carry Trade的優質貨幣。比如我們可以瑞士法郎作代理看空歐元,在新興國家貨幣上建立多頭,在瑞士法郎上做空頭。
但問題是如果多空頭寸過度的集中在某些貨幣上可能會引起央行的干預,從而帶來竹籃打水一場空的危險。比如去年9月份之前,瑞士法郎的多頭形成了群集效應,迫使瑞士央行出手干預,瑞士法郎應聲下跌。所以對央行的底線要揣摩好。
看空歐元的策略也得小心使用,不能低估歐洲央行的火力。
總體說來,FX市場在2012年儘管有新的機遇出現,但是歐洲政治博弈和全球各國央行的火力依然是可以扭轉市場的強勢因素,必須揣摩好央行的底線,不過歐洲政治博弈可能不好把握,需要看水晶球。
水晶球的提法純屬比喻,沒有誰對水晶球的結果負責。
