【看中國2017年10月28日訊】（接前文）
第四章 死亡之債
在上一章裡我們已經講過，商業銀行在獲得存款（最典型的存款其實就是央行以人民幣兌換各經濟主體手中的外匯而來的外匯佔款），或者直接獲得央行的借款之後，它一定會拿出去借貸，並通過反覆的借貸行為而推高表面上的貨幣總量。從這一點上來看，商業銀行的借貸行為越頻密，貨幣總量當然就越大，貨幣乘數當然也就越高。
然而，對這一系列的過程而言，問題的關鍵在於：銀行的錢要能借得出去才行，也就是說，銀行必須找到適格的借款人。實在是找不到人借錢的時候，所謂的「適格」要求就會降低，甚至被無視。就好像美國引發金融海嘯的次貸危機似的，美國當時已經找不到有錢人買房了，於是就把錢借給窮人，讓根本就不可能還得起錢的窮人買房，號稱「次級貸款」。最後整條借貸鏈斷裂，次貸危機爆發。但是，請注意這個但是，在某些時刻，可能連不適格的借款人都找不到，銀行拿著錢，根本就貸不出去，到這種時候，整個金融體系會因此停滯，貨幣乘數會因此喪失成長性，而整個債務體系，就會因此陷入死亡境地。
2007年以來中國的居民和企業貸款佔比演變（作者製表）
在第三章裡，筆者給出了中國1990年至今的貨幣乘數數據。相信大家都已知道，中國貨幣乘數的增長，是從2008年開始的。自此之後，中國就走上了以債務膨脹推動經濟發展的不歸路。而在上表裡，筆者給出了2007年至今的居民貸款和企業貸款的演化數據。從2008年開始，居民貸款佔總貸款的比值就不斷上升，從2008年的17.8%，一直上升到今年8月份的31.5%，增加了13.7個百分點；而企業貸款佔總貸款的比值則不斷下降，從2008年的82.2%一直下降到今年8月份的65.2%，下降了17個百分點。由此可見，08年之後，中國最主要的借款人，就是居民！就是所謂質樸節儉的中國國民！
在這裡必須解釋一下的是，居民貸款和企業貸款的合計佔比，從2010年之後就不再是100%了，這是由於央行的信貸收支表裡此後出現了一個新的統計項目：境外貸款。這指的是中資企業為了向國外投資，向中資銀行申請的貸款，主要是外幣貸款。從2010年到2016年，境外貸款的規模一直維持著小幅度增長，佔總貸款的比值從1.6%穩步增加到3.8%。2017年之後，伴隨著外匯儲備的減少，中國開始實施嚴格的外匯用途管制，限制企業在國外投資行為，因此境外貸款的佔比又進入了緩慢下降的通道，到2017年8月下降到3.3%。
好吧，這麼一總結的話，08年之後，中國的企業逐漸就喪失了借貸能力，而填補空白的，主要就是居民貸款，其次是對外投資貸款。對外投資這一塊這裡不去說它，基本上都打了水漂，沒有給國內帶來任何正面收益。這裡著重講述的是：企業貸款能力下降，以及居民貸款的暴增，這兩件事合在一起，對中國而言，到底意味著什麼？
2007年以來中國規模以上工業企業資產負債率演變（作者製表）
上表筆者給出了中國自2007年至今，規模以上工業企業的資產負債率及利潤率演變。從2007年到2011年，負債率就在57-58%之間反覆糾結，這顯示在此期間，工業企業的借債能力已經達到了極限，已經無從增長了。2011年之後，工業企業的資產負債率開始緩慢而堅定的下降，到2017年7月份已經下降到了55.8%，較2011年峰值期的58.1%下降了2.3個百分點。而企業盈利能力方面，工業企業的資產回報率，從2011年峰值的9.1%一直下降到2016年的谷值6.4%，減少了2.5個百分點。盈利能力持續下降，反過來當然也會壓制企業的借債能力。工業，是一切社會財富的源頭。工業企業逐步喪失了盈利和借債能力，開始了「裝逼派」經濟學家經常說的「修復資產負債表」的過程（跟你們講，這種故意把簡單的道理用一個裝逼的名詞來講的經濟學家，全是蠢貨，無一例外。他們的文章也全是垃圾，無一例外），降低資產負債率成為不得不為的選擇，那麼，全社會的所有企業，當然也會逐漸喪失借債能力。
今年以來，由於供給側改革的影響，原材料價格暴漲，帶動了一大批工業鏈上游的礦產開採及加工企業恢復了利潤，所以截至7月份，整體的工業企業資產回報率達到了3.9%，如果這種趨勢可以維持，簡單的計算，全年的工業企業資產回報率能達到7%左右，也算是跟2016年比起來有了一些回升。但是，請注意這個但是，問題的關鍵在於：到今年下半年之後，原材料價格的暴漲總歸會傳導到下游企業生產的最終消費品身上，並將由中國的全體國民來共同承擔消費物價上漲的後果。而這，就是本文必須正面回答的問題：中國國民，從2008年至今，以借債買房的形式撐起了中國脆弱的金融體系，已經撐了足足9年半了。到今時今日，中國的老百姓，還能不能承受消費物價的劇烈上漲？老百姓的棺材本，還能支撐多久？
下表是中國城鎮居民自1990年至今的收支結餘數據。在筆者一些其它文章中，也曾經出現過這個表格，只不過是數據是從1998年開始。本文是年度長文，當然要投入更多的精力，將居民的棺材本挖掘得更加精細，所以筆者不辭辛勞的將數據一直整理到了1990年。好吧，在這件事情上，再次證明了筆者是國內首屈一指的經濟數據狂這個客觀真理。言歸正傳，對於這個數據裡的數據概念先做個解釋：可支配收入是稅後淨收入，它是抽樣調查結果，不僅包括居民的工資收入，也包括財產性收入（比如炒股投資掙到的錢）或者其他偶得收入。當然，有些喜歡抬槓的哥們兒聲稱還有一部分地下收入，比如賄款沒計算在內。好吧，確實如此，不過有資格享受這種收入的精英，佔國民的人口比例連千分之一都沒有，對本文的計算過程不會造成任何影響，各位「屌絲」 就不要再為老趙家操心了。而居民的消費性支出，指的是居民為了維持生存必須的衣食住行方面的支出，其中的「住」，指的是水電物業費或者房屋租金類的開支，不包含購房按揭類開支，再強調一次，不包含購房按揭類開支。可支配收入減消費性支出，剩下的結余部分，就是各路高端商家緊盯著的錢。城鎮居民可以拿來進行奢侈型消費，用於投資，用於購買保險，以及最重要的，用於購房。
1990年以來中國的國民收支計算表（作者製表）
（註：今年上半年的城鎮常住人口數為估算值，按此前的人口增幅，半年增加一千萬，不算少了）
1990年代初期，城鎮居民收支結余有過一段快速上漲時期。不過，閱讀過前幾章的朋友已經知道了，這只不過是因為當年酷烈的通脹帶來的數字上的上漲，並沒有什麼實際上的意義。到95年之後，收支結余增幅就逐步降低，2000年跌到3.6%。2001年之後中國加入世貿，中國經濟開始高速發展，一直到2013年，居民收支結余增幅始終維持在高位。2013年，中國的債務危機再次爆發，錢荒發作，當年度的居民收支結余增幅跌到了1.1%，幾乎喪失了增幅。此後的收支結余增幅就在10%左右掙扎，今年上半年的同比增幅也就是10.7%。
接下來要給出的計算過程，是城鎮居民歷年的購房支出。中國大致是從1998年開始逐步放棄此前的福利分房制度、啟動商品房改革、步入商品房時代的，因此，一直到1998年，中國國民的收支結余的大部分都可以作為棺材本存起來。98年之後，一切都變了：購房，逐漸成為中國國民最大的支出項目，沒有之一！
1998年以來中國城鎮居民歷年購房支出情況一覽表（作者製表）
上表筆者設了一個簡單的數學模型。當年度的購房首付統一設置為3成，並統一設置為20年的等額還本法；98年至今，中國的按揭利率有過很大的起伏，在此統一平滑設置為6%；且當年度的購房款只考慮首付，不考慮當年度的還本付息支出。當然，這種演算法會造成總支出的低估，不過以20年的週期來計，差別也不大。在進行下一步的數據推演之前，必須對上表的計算結果進行一次驗算：從1998年至今年6月份的商品房總銷售額77.39萬億，而居民的本金支出合計35.24萬億，兩相抵扣，剩餘應償還的本金為42.15萬億。截至今年6月底，銀行的居民貸款餘額規模為37.16萬億，再加上4.86萬億的全國公積金貸款餘額，合計42.02萬億。兩者幾乎嚴絲合縫，形成了完整的邏輯閉環。這意味著這種演算法完全沒有邏輯上的錯誤，經得起現實檢驗。
接下來，會以上表數據為基礎，與城鎮居民的收支結餘數據進行對比，我們重點需要觀察的是：購房開支，佔居民收支結余之間的比值演變情況。
1998年以來中國城鎮居民歷年購房負擔率變化一覽表（作者製表）
1998年，中國剛剛開始恢復商品房供應的時候，當年度城鎮居民收支結余的18.9%被拿去買了房，而計算累計口徑的話，從1990年累計存下來的棺材本，只有4.1%拿去買了房。到2008年，居民部門的貸款即將支撐起整個脆弱的金融體系的時候，當年度的購房負擔率達到了56.7%，而累計購房負擔率達到了45.8%。這意味著城鎮居民已經有近一半的棺材本進入了房地產市場。好吧，這個時候也還好，也不算特別驚恐。此後，居民的購房水平持續上升，2010年的當年度購房負擔水平就達到了80%。高達8成的居民收支結余流入房地產領域，這個時候的房地產業如果稱不上支柱性產業，那其他產業簡直連站出來說話的資格都沒有。地產對居民財富的大幅度吞噬終於引起了中國政府的重視。此後，中國的房地產調控開始常態化，居民的購房負擔率進入了起伏波動狀態。2013年達到88.7%的高位之後，遭遇中國第二次債務危機引發的錢荒衝擊，到2015年算是下降到了84.5%，然而，這一年的年底，面對股災之後的一地雞毛，中國已經無法可想，只能繼續依靠居民借債買房來維持經濟，於是在國家層面提出了「地產去庫存」的口號，所有針對房地產的調控政策都被廢棄，整個金融系統的資金大量湧入地產領域，到2016年底，城鎮居民的當年度購房負擔率劇烈上升到驚人的95.4%，這意味著居民除了維持生存的必須開支之外，幾乎全部的剩餘資金都拿去買房了。這真是一個非常可怕的數據，簡直是讓人不寒而慄！與此同時，2016年居民的累計購房負擔已經上升到74.5%。毫無疑問，到這個時候，購房開支已經到了居民的極限值，幾乎沒有上升的餘地了。
再來看今年上半年的數據，居民的本年度購房負擔率似乎出現了較大幅度的下降，只有83.6%（為什麼要說只有？超過8成事實上就已經很恐怖了），然而，這其實是由於居民收支數據的季度性差異特徵造成的：收入方面，一季度的居民收入由於年終獎的集中發放會帶來一波上漲，而居民的重大支出則主要發生在下半年。以2016年為例，全年的收支結余10537元，而上半年的數據為5772元，佔全年的比值為55%。今年上半年城鎮居民的人均收支結餘數據6391元，按55%的比例來推算，則今年全年的收支結余為11620元。接下來，我們假設今年下半年的房地產市場銷售規模不再暴增，與上半年保持一致，則全年的商品房銷售額118304億。據此我們可以據此推算出今年的購房負擔率數據：
全體城鎮居民的購房的合計本金支出60508億，利息支出27026億，合計支出87534億。雖然今年相當多的城市都出現了逆城市化的特徵，都在驅離低端產業人口，但我們依然假設城鎮居民的總量會持續上升，全年增加2千萬城鎮常住人口，到達8.13億，8.13億人口×11620人均收支結余=94471億。如此，我們可以得出關鍵的數據：即便是在城市化的問題上保持如此樂觀的態度，並對下半年的房地產市場銷售持相對平淡的態度，則今年的購房負擔率依然會達到92.7%（87534/94471），而居民的累計購房負擔率，將會在年底達到81.9%。而如果下半年的房地產市場維持從去年至今的暴漲之勢，且城市化的速度放緩的話，那麼，今年的當年度居民購房負擔率，是可以直接破百的……
無論如何，這也已經是極限了。依靠居民借款買房，支撐起整個脆弱的金融體系的路，到今時今日，不管你們怎麼不服氣，總歸已經走到了盡頭。但問題到這裡並沒有結束。我們不要忘記本章重點關注的問題：到今時今日，中國的老百姓，還能不能承受消費物價的劇烈上漲？老百姓的棺材本，還能支撐多久？
很遺憾，已經不行了。在被房地產吞噬了超過9成的當年度居民收支結余，超過8成的累計結余之後，中國的老百姓，已經沒有任何餘力承受高物價的衝擊了。一旦原材料價格的暴漲浪潮傳導到下游消費品市場，那麼，整個國民經濟體系將會遭遇無法言喻的酷烈衝擊。整個債務鏈條將會瞬間崩斷，這個後果根本無法承受。你們熟悉的這個靜謐的世界將會在一夜之間消失；而一個全新的世界，一個你們難以想像的新世界，將會以你們無法抗拒的速度展現在你們面前……
（未完待續）
