2024年12月4日，中國汽車製造商比亞迪的標誌在德國西部埃森舉行的埃森車展上展出。（圖片來源：Getty Images）
【看中國2025年6月29日訊】（看中國記者金言綜合報導）當大家還在為比亞迪的銷量新高鼓掌時，一句話卻像暗雷引爆了產業深處的危機——「汽車產業裡的恆大，已經存在了，只不過還沒爆而已。」說這話的，不是空穴來風的鍵盤俠，而是長城汽車的董事長魏建軍。一石激起千層浪，隨後央媒發文限制電動車企業賬期，更讓人們開始重新審視這家中國電動車巨頭的「財務健康」。那麼，賬面看起來穩如泰山，但背後那條看不見的「底鏈」，究竟是供應鏈金融的創新，還是另一場系統性風暴的導火索？自媒體大V、時評人多倫多方臉近日在節目中做出了深度分析。
2025年6月，一句「汽車產業裡邊的恆大已經存在了，只不過是沒爆而已」，猶如一記重錘，敲響了中國電動車產業盛世表象下的警鐘。說這話的，是長城汽車董事長魏建軍。表面上這是「陰陽怪氣」比亞迪，實則話中有話，話下有刀。
魏建軍話音未落，新華網緊隨其後發文呼籲限制電動車企業賬期，一時間輿論嘩然，財經圈、產業圈紛紛將視線投向行業龍頭比亞迪：這家市值萬億、銷量第一的巨無霸企業，是否真的在用「創新的財務結構」隱藏著一顆定時炸彈？
在這場紛爭的中心，比亞迪公關總經理李雲飛迅速出手，用一張圖回應質疑：比亞迪的負債率只有77.86%，遠低於福特、奇瑞等同行，健康得像運動員。看起來風平浪靜。但熟悉中國財經套路的人都知道，真正的貓膩，往往藏在數字之外——比如「底鏈」。
「底鏈」是什麼？
多倫多方臉認為，比亞迪在賬面上的有息負債確實不高，僅286億元，連特斯拉的零頭都不到。但問題在於，它隱藏了另一種債務：應付賬款，通俗講，就是對供應商的欠款。而比亞迪並不是立即結清貨款，而是發放一種6個月甚至8個月後才能兌付的「底鏈憑證」。
這個憑證是無息的欠條。拿到這個欠條的供應商，如果急需現金，只能拿著它去市場上貼現——通過銀行或者其他金融機構變現，而這需要支付利息和服務費，目前加起來大約是5%。換句話說，供應商賣出100萬的底鏈，只能拿到975,000元現金。
更麻煩的是，這張「借條」可以被層層轉手、循環使用。一級供應商收到底鏈，就可能用它來支付二級供應商；再由二級支付到三級，直至最底層——而底層的那些小企業、作坊工廠，最終只能拿著這張「比亞迪欠條」去銀行融資。這是金融槓桿，也是系統性風險的起點。
換句話說，比亞迪並沒有用銀行的錢來維持現金流，而是變相用了整個供應鏈的錢。這一操作在當代企業管理中有一個時髦的名字：供應鏈金融。但在沒有嚴密監管的中國，這套機制更像是借雞下蛋、空手套白狼。
數字的真相：隱性債遠高於賬面
如果把比亞迪所有的底鏈都視為債務，加總下來，其真實負債將突破5,000億元，接近有息債務的20倍，比特斯拉高出70%。這個規模，不可不謂龐大。
更可怕的是，這種商票式的底鏈，並不是比亞迪的獨創。當年恆大也是這麼搞起來的。恆大通過「商票」支付工程款，把現金流壓力轉嫁給上下游企業，到後來一發不可收拾。貼現利率一度飆升至70%，最終留下3000億商票無力兌付，爆雷收場。
比亞迪雖然沒有恆大那麼激進，也還沒走到高息誘餌的階段，但本質上，這是一條相同的道路，只是速度和時間不同。汽車比房子生產週期短，市場反饋更快，假如出現銷量下滑，問題將迅速爆發。
利潤可以下滑 銷量不能下跌
利潤可以下滑，銷量卻不能下跌，這也是比亞迪當下最緊迫的壓力所在。2024年末，比亞迪賬上流動資產約為3711億元，但總負債已超5000億，現金流虧空超過1000億。也就是說，只要銷量一旦失速，底鏈系統可能瞬間崩塌。
利潤再怎麼跌，也只是財報數字不好看；但銷量一跌，現金流跟不上，整個底鏈體系將無以為繼，滿盤皆輸。如今比亞迪的利潤率大約是5%，意味著即便全年賺了350億，也抵不過一次中等幅度的銷量崩盤。
而比亞迪今年設定的銷售目標是550萬輛，但截至4月底只完成了138萬輛。雖然5月創下單月38.2萬輛的新高，但全年目標仍遠未達成。為此，比亞迪已啟動了前所未有的降價潮，部分車型降價高達34%，顯然已是為保銷量不惜血本。
這不是戰略調整，而是生死一線。
底鏈的本質-「剝削式創新」
比亞迪的底鏈制度並非傳統意義上的財務創新，而更像是一種產業鏈上的金融剝削機制。它並非創造價值，而是提前透支未來、壓榨上游。與當年的恆大相比，比亞迪更進一步：不僅撬動了供應鏈資金，還通過賬期壓縮，直接侵蝕供應商利潤。
有人說，比亞迪能做這麼大靠的是技術，是電動車的性價比。但在多倫多方臉看來，比亞迪真正的核心競爭力，不是電池技術、不是智能座艙，而是這套底鏈系統。它讓比亞迪在資金上具備了「低成本擴張」的能力，可以持續地打價格戰、打對手出局。
就像當年的房地產大戰，誰能借更多的錢、誰的賬期更長、槓桿更高，誰就是贏家。而當泡沫破裂之後，也正是這些「贏家」先轟然倒下。
劣幣驅逐良幣：電動車行業的集體沉淪
更令人憂慮的是，比亞迪的成功模式正在成為行業標桿。長城汽車有「信鏈」、上汽有「安吉鏈」，幾乎所有頭部車企都在試圖複製比亞迪的操作，只不過目前還沒比亞迪做得徹底。
這種趨勢極其危險。原本健康的企業如果不效仿，就會在競爭中被甩開；而一旦模仿，就會集體滑向比亞迪的軌道。劣幣驅逐良幣，最後變成誰都在借，誰都在欠，誰都不還。這個時候，只要市場一有風吹草動，整個行業可能就會雪崩。
就像當年的恆大，最終不是被財報擊倒的，而是被「沒人願意再接商票」的恐慌壓垮的。
誰來踩煞車？
比亞迪今天沒有爆雷，不代表明天也安全。恆大從瘋狂擴張到爆雷，歷時六年；比亞迪若走上相同路線，只需市場一跌，銷量一歪，鏈條一斷，就可能成為下一個「債王」。
政府監管能救一命。新華社的文章提出「限制賬期」，其實已經敲響了第一聲警鐘。若政府真的鐵腕規定企業在60天內結清貨款，根據《金融時報》分析，中國電動車行業能撐住的企業不到六家。大清洗不可避免，但長遠來看，這是健康所需的斷骨重生。
然而現實卻是：電動車是中國新工業的門面，是高層重點扶持的「新引擎」。這讓監管變得舉步維艱，沒人願意在泡沫未破前動刀，沒人願意第一個捅破比亞迪的「底鏈神話」。
就像房地產曾經被譽為「支柱產業」，如今屍橫遍野。電動車行業今天的光環和熱度，越強，未來崩盤時的代價就越沈重。
現在的問題已經不是比亞迪「是不是」下一個恆大，而是比亞迪的「經營邏輯」，是不是已經和恆大走上了同一條通往深淵的道路。
在多倫多方臉看來，比亞迪也許還能靠海外市場續命幾年，也許還能靠政策傾斜再撐一陣。但如果不扭轉這種對銷量極度依賴、對供應鏈極度壓榨的商業模式，爆雷只是時間問題。最可怕的不是爆雷本身，而是它會帶著整個行業一起掉進深淵。
魏建軍說，「電動車行業的恆大已經存在，只是還沒爆。」這不是警告，而是事實陳述。而接下來我們能做的，就是睜大眼睛，靜待那一聲悶響。
