通胀难大落 货币并不紧

2011-12-29 14:11 作者: 陶冬

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中国十一月份通货膨胀回降至4.2%,CPI环比也出现了负值,以猪肉为首的食品物价明显下降。CPI的峰期已过,关键是回落速度及可持续性。

必须看到,目前所看到的CPI回落,与去年高企的基数关系密切。扣除基数效应,CPI回落的速度并不快,物价回落主要集中在肉、菜等几项,范围狭窄。除了生猪供应周期逆转之外,其它食品类物价的供需关系并不稳定。

更重要的是,当前的通货膨胀不仅源自食品价格,同时源自工资上涨所带来的非食品类通膨。食品通膨具有过渡性的性质,而工资上涨所产生的物价压力,往往是结构性的。当人们对工资预期出现改变时,服务业通膨便很难控制。

笔者预计,十二月CPI可能进一步放缓至3.2%~3.5%,但是之后随着基数效应的消失而回升。中国的通膨未必如部分人士所愿,再回到过去2%~3%的领域。在过去十年,中国曾经历过长期的工资通缩,农民工涌入沿海地区,令低端工资持续低迷。这个时代已经一去不复返了。工资水平的正常化,势必带来通货膨胀的正常化。

在过去十年,CPI平均值仅为2%;在今后十年,笔者认为CPI平均值在5%或再高一点的水平。当经济不景气时,CPI可能处于周期性低点,但是并非回到之前的区间。当经济景气回暖时,CPI便会急速上升。总之,周期性的回落,并不能抹煞CPI中位数结构性地上移这个事实。

乐观者相信,通膨见顶意味着货币政策即将放松,不过笔者不以为然。中国的通膨是回落到正常区间中,并非跌向通缩。尽管银行体系流动性偏紧,个别领域银根偏紧,整个社会的货币环境并不算紧。信贷GDP比率仅从高位略有下降,仍远高过历史平均水平。M2增长不到13%,但是如果将体制外循环的资金计入,M2估计仍有17%以上的增幅。基准利率水平也大幅低过正常水平,错误的资金价格信号,导致了一系列金融乱象。

除非经济出现硬着陆风险,货币政策未必有多少放松的空间。存款准备金率的确有进一步下调的可能,不过那是政策工具搭配上的微调,并非货币政策转向。利率的下一个动作,应该是加息而非减息。



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