中国企业库存积压堪忧

每当有孩子说他（她）不相信有仙女存在的时候，就会有一个仙女死去。看涨中国的人士也正成为类似的濒危物种，因为每一批糟糕的经济数据，都让人更难相信中国的形势不久就会好转。今年早些时候，乐观人士认为，中国增长放缓将只是轻度的。后来他们的看法变成中国上半年会低迷、下半年将复苏。临近第三季度结束之际，中国的经济数据仍在恶化中。

8月份制造业活动数据之糟糕是不争的事实。两组采购经理指数(PMI)——中国官方的PMI和汇丰(HSBC)编制的PMI——都低于50，说明活动萎缩。大企业（官方调查对象）和小企业（汇丰调查对象）都感受到了影响。现在的问题不是等待官方刺激措施从大型企业逐级向下渗漏。活动萎缩的一部分原因可归于全球经济疲弱，即西方经济减速及其对需求产生的抑制影响。但这不是全部。

以新订单为例，上月PMI指数中，新订单分类指数进一步下降，而新出口订单持平。换句话说，这一次的放缓发生在国内。这加大了中国政府出台政策行动的可能性。市场情绪仅仅因为这方面的可能性就转向乐观。但这是短视的，因为本次放缓向投资者揭示了一个更大且结构性的问题：中国企业是否学会了如何在非高增长期管理产出？不断增长的库存似乎表明，它们还没有学会：无论是在香港上市的巨型企业，还是规模较小的中国集团，库存积压状况都比雷曼(Lehman)倒闭后的低迷时期还要糟糕。与亚洲竞争对手相比，中国企业看上去更加缺乏纪律。

中国的投资故事一直是不惜任何代价提高市场份额，价格战留下的伤痕就是证据。这一时代正走向尾声，为其撑腰的资金也趋于枯竭（只要看看专注于华东沿海地区制造业腹地的银行不断上升的不良贷款就会明白）。未来，投资者将要求企业提高运营效率，以便保持现金流，产生盈利。与此同时，积压的库存将拖累复苏。又一个看涨中国的人死了。