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叶檀：上证所反思错了方向

作者：叶檀发表：2013-08-27 12:46

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上证所

反思

错了方向

【看中国2013年08月27日讯】上交所终于对816事件开金口，但他们的反思方向是错误的。

8月25日，上交所首次公开回应“8?16”事件来龙去脉，如同一份自辩状，对当天为何没有采取停市、为何没有取消交易等市场质疑进行自辩，做法符合法律法规符合国际惯例。对于前端预警、建立相对明确的盘中异常交易等提示性公告等关键问题几笔带过，对于高频交易时代的异常交易状况，只是简略表示“上交所下一步将认真研究针对这类情形取消交易的制度、规则、标准、程序和业务技术安排”等，这些话语焉不只能说明一点，如果再发生一次乌龙指事件，交易所仍缺乏应对之方。这样的反思是浮浅的，对于失信的高频交易市场缺乏足够的认知。

只有积极推进“T+0”交易是明确的。上交所新闻发言人表示，通过此次光大证券相关事件，市场的共识越来越充分，认为应加快推出“T+0”机制，减少因缺乏纠错手段导致的市场风险。从保护中小投资者权益、体现市场公平性的角度，上交所认为有必要进一步抓紧研究论证股票“T+0”交易制度。

不从制度上根本纠偏，而希望以对冲手段消除基本的制度风险，是不现实的，反而会让市场生态更加恶劣。

假设实行“T+0”制度，光大乌龙指事件发生后，跟风买入蓝筹股的投资者在了解信息后，可以及时卖出股票，以减少风险敞口。而机构投资者可以通过卖出股指期货进行对冲。如此一来，大部分风险可以被消灭。另一方面，推出“T+0”交易可以增加市场活跃度，可以发现价格，券商、交易所、投资者都得益，何乐而不为？

所谓对冲风险，是指通过投资或购买与标的资产（UnderlyingAsset）收益波动负相关的某种资产或衍生产品，两种风险因为正反向的波动而得以对冲。举个简单的例子，如澳元与美元、美元与黄金、做空期权与指数基金等，这些投资品之间存在可以计算的一定程度的负相关关系，通过精确的计算以达到完全匹配。美国次贷危机保尔森之所以能够赚大钱，就是次贷衍生品与衍生品保险产品之间存在负相关关系，衍生品价格越高、保险价格越低，一旦衍生品市场崩盘，手握信贷违约掉期合约的保尔森赚了大钱，更别提，保尔森还有10倍以上的杠杆率。

中小投资者在816事件中跟风买进蓝筹股，就算当天下午卖出，同样会因为蓝筹股下跌而损失惨重，“T+0”从本质上来说是缩短交易时间，而不是风险对冲手段。相反，由于“T+0”交易会加剧市场波动，当投资者在当天集体抛售蓝筹股时，蓝筹股的价格会如断头铡刀一样下跌。

A股市场比较接近于赌场，总体而言，换手率5倍于成熟市场，并且有显著的特点，股市上升时换手率疾速上升，而股市下跌时中小投资者捂股不动，如死水一潭。

1993年到2007年中国股市15年平均年换手率为484%，平均月换手率为40%。2005年5月的真实换手率（日均成交额÷流通市值×100%）到达历史低点;2011年12月，沪市流通市值为122851亿元，日均成交额为465亿元，真实换手率只有0.38%，不足998点历史大底前最悲观时的一半。2007年年累计月换手率782%，由于流通盘快速增加，有效地降低了年换手率指标。2007年换手率仅496%，超出平均换手率12个百分点。如果把中国股市大盘股不流通部分计入在内，换手率高到吓人。

一个市场如果基础不公平，非流通股庞大，大股东有特殊权力（券商一天透支购股期限），股指期货等对冲手段设立门槛，那么，越是“T+0”，对大投资者越有利。正是因为如此，A股市场才于1995年取消“T+0”。现在恢复“T+0”，必须向所有的投资者开放股指期货市场，并且更严格地实行内幕交易监管，否则，A股市场就是一架绞肉机。

交易所建立公平高效的交易市场无可厚非，816事件引起质疑是因为背后是各交易者的不公平待遇，券商的短期透支交易，更快速的交易下单速度，大规模的风险对冲手段。上交所真想一视同仁地保护投资者，金融期货、透支交易、交易时速必须公平。期货市场相差一秒钟，就是天堂与地狱的区别。

懒政者总是想避开核心问题，用投机办法糊弄过眼前困局，以前匆忙推出的权证成为绞肉机，至今未闻反省与忏悔之声，现在面对高频交易，想推出的居然不是一揽子高频交易协定，允许普通投资者对冲的公平规则，而是“T+0”。

普通投资者大声唤来的，不是对冲手段，很有可能是一架高速而疯狂的绞肉机。

来源:博客

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