中國資本市場或將要來一次「大熊」
居民消費價格指數(CPI)無疑是中國宏觀層最為關注的通脹讀數之一,貨幣政策也與此息息相關。
今年5月份CPI同比漲幅在時隔23個月之後再一次回落到3%之後(上次CPI同比漲幅超過3%為2010年7月份,而在2001年至今的137個月時間內,有56個月,即40%的時間CPI同比漲幅超過了3%),央行就於在6月8日宣布了2009年以來的首次降息之後,7月5日再次施以不對稱降息,也正式宣告中國貨幣政策已經實質性轉向,如果不出意外的話,估計6月份CPI同比漲幅落至2.5%以內、7月份CPI同比漲幅進一步回落至2%以內已經成為了大概率事件;同時自3月份以來,工業生產出廠價格指數(PPI)同比漲幅已連續3個月負增長。
考慮到當前中國經濟總需求不足下的經濟增速已經連續5個季度回落,那麼預計伴隨6月份CPI的公布,市場對物價水平的擔憂,也可能會進一步由此前的通脹轉為更多的通縮擔憂。而本世紀以來中國物價走勢的經驗顯示,伴隨經濟政策和經濟基本面的變化,通脹與通縮之間的轉換頻率較此前明顯加快,這樣就帶來一個問題:未來中國經濟究竟是面臨通縮風險,還是通脹風險?雖然央行在不到兩個月的時間內連續兩次降息,似乎已經在為化解未來可能出現的通縮局面作準備,但央行貨幣政策的轉向是否能夠改變未來中國通脹的發展路徑呢?就此,筆者談一些自己的認識。
中國曾出現的三次通縮
筆者觀察1990年至今的中國CPI同比漲幅的走勢, 發現20餘年間中國曾先後出現過3次通縮,即CPI同比漲幅出現連續6個月以上的負增長,而這次通縮的其背景又恰恰是三次危機的爆發:
第一次通縮,發生在1998年2月至2000年4月,期間正值亞洲金融危機爆發不久, 這一階段CPI的同比漲幅平均為-1.1%,其中最低點為1999年5月份的-2.2%,此後通脹就進入回升階段,直至2001年7月達到高點的1.7%,這期間通脹水平由谷底到谷峰時間間隔為27個月,漲幅的落差為3.9%。
第二次通縮,發生在2001年9月至2002年12月,期間正值 「網路泡沫」剛剛破滅, 這一階段CPI同比平均漲幅為0.6%,其中最低點為2002年4月份的-1.3%,此後通脹進入回升階段,直至2004年7月份達到高點5.3%,這期間通脹水平由谷底到谷峰時間間隔為29個月,漲幅的落差為6.6%。
第三次通縮,發生在2009年2月至2009年10月,期間正值2008次貸危機爆發不久,這一階段CPI同比平均漲幅為1.3%,其中最低點為2009年7月的-1.8%,此後通脹開始進入回升階段,直至2011年7月份達到高點6.5%,這期間通脹水平由谷底到谷峰時間間隔為25個月,漲幅的落差為8.3%。
由此,大致可以歸納出中國通脹讀數的經驗規律為——通脹水平由谷底到谷峰的時間間隔大致為24-29個月左右,但落差卻在不斷提升。
但上述觀察,由於主要是採取的中國CPI的同比漲幅數據,所以只能說明通脹的一個相對變化情況,即當年通脹相對上年的變化情況。
中國的實際通脹程度
為了更好地衡量中國通脹實際水平,則需要通過構建一個CPI指數,來觀測中國通脹的長期實際變化情況,鑒於中國統計局公布的數據,只包括1990年以後各月的CPI同比漲幅和1995年以後各月的CPI環比漲幅,因此筆者按照統計局公布的CPI同比和環比數據,構建了一個CPI絕對讀數。即以1999年12月份CPI為定基數100,按照統計局公布的環比數據,計算出1995年之後各月的CPI絕對讀數,例如,2000年1月份,CPI的環比漲幅為0.9%,相應當月的CPI絕對讀數為100.9;同時按照統計局公布的同比數據,估算出1990-1994年各月的CPI絕對讀數,例如,按照環比數據估算出1995年1月份的 CPI絕對讀數為92.5,1995年1月份CPI同比漲幅為24.1%,相應1994年1月份的CPI絕對讀數為74.53。以此類推,就可以計算出從1990年統計局公布數據以來,中國CPI各月的絕對讀數。
至2012年5月份,CPI的月度絕對讀數已經由1990年1月份的51.75升至132.4,這就意味著自1990年至今的24年間,中國實際通脹累計漲幅高達256%,年均漲幅高達10.7%,換句話講,也就意味著1990年能用一元錢購買的東西,如今卻需要花2.6元才能買到。因此,就整體而言,中國在物價問題上,通脹的壓力顯然是長期的和主要的,而在上文提及的中國三次危機後的出現的通縮,反映到CPI絕對讀數上則表現為讀數的盤整。
從1990年至今,CPI曾出現過兩次盤整的階段,而在盤整之前,均是一輪快速上漲。
第一個盤整期,歷時五年之久,1998年——2003年,涵蓋了上文提及的1998年2月至2000年4月、2001年9月至2002年12月兩次通縮,五年間CPI絕對讀數穩定在100上下。
第二個盤整期,歷時兩年,2008年——2009年,涵蓋了上文提及的第三次通縮,期間CPI絕對讀數穩定在120上下。
中國是否迎來實際通脹讀數第三次盤整期?
如果上述筆者的經驗觀察依然有效,那麼未來中國的實際通脹水平可能出現第三次盤整,而且與前兩次盤整期的數據表現一致,即統計局公布的CPI同比漲幅再次向通縮靠近,但實際通脹讀數則是不漲也不降。
筆者預計在2012年至2014年間,CPI指數將穩定在132左右。
理由有三:一是,在全球聯手的救市之下,特別是全球極度寬鬆貨幣環境,幫助全球經濟快速的復甦,渡過了危機初期最黑暗的時期,但同時也讓各國的公共債務快速上升,進而對政府繼續依靠公共支出拉動經濟的空間受到制肘,在此背景下,單純依靠貨幣寬鬆已很難維繫經濟持續復甦,日本的歷史經驗則以說明「流動性陷阱」的存在;二是,全球私營部門的去槓桿進程仍在繼續,進而導致總需求的不足,近期以原油為代表的大宗商品價格的回落也說明瞭此點;三是,受危機影響,全球投資者的風險偏好明顯收斂,各國監管也逐漸趨嚴,這在一定程度上,影響資產和資本市場對於消費者的財富效應正向推動;四是,對於以中國為代表的新興市場國家而言,產能過剩問題受此次危機影響,更加突出。因此,綜合供給層面、需求層面和政策層面多重因素,當前經濟的問題首要解決是總需求不足,而在此環境下,通脹壓力明顯較危機前趨弱。
中國資本市場或將要來一次「大熊」
在上述判斷之下,再來觀察中國實際通脹盤整期間A股的走勢,可以發現資本市場的走勢和實際通脹讀數的走勢高度吻合:1998年上證綜指在1400點左右,2003年上證綜指依然在1400點附近。
因此,如果真如筆者預計的那樣,中國CPI指數出現第三次盤整的話,那麼在2014年中之前,A股可能都很難有大起色,如果期間出現資本(外資先動、內資跟隨)趨勢性的撤場,而今年前5個月,中國銀行體系的外匯佔款累計僅增加了2535億元人民幣,遠遠低於2005年人民幣匯率改革以來的同期數據(2005--2011年期間,每年前5個月的外匯佔款累計增量分別為8168億、7605億、13417億、23025億、8156億、11657億和18112億),那麼如今A股2200--2300點的位置,在未來的兩年中仍可能還是一個高位,由此看來資本市場的「大熊」這一次真的來了。
原題:中國經濟風險:通脹,還是通縮?
来源:中國經濟網
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