中国资本市场或将要来一次“大熊”
居民消费价格指数(CPI)无疑是中国宏观层最为关注的通胀读数之一,货币政策也与此息息相关。
今年5月份CPI同比涨幅在时隔23个月之后再一次回落到3%之后(上次CPI同比涨幅超过3%为2010年7月份,而在2001年至今的137个月时间内,有56个月,即40%的时间CPI同比涨幅超过了3%),央行就于在6月8日宣布了2009年以来的首次降息之后,7月5日再次施以不对称降息,也正式宣告中国货币政策已经实质性转向,如果不出意外的话,估计6月份CPI同比涨幅落至2.5%以内、7月份CPI同比涨幅进一步回落至2%以内已经成为了大概率事件;同时自3月份以来,工业生产出厂价格指数(PPI)同比涨幅已连续3个月负增长。
考虑到当前中国经济总需求不足下的经济增速已经连续5个季度回落,那么预计伴随6月份CPI的公布,市场对物价水平的担忧,也可能会进一步由此前的通胀转为更多的通缩担忧。而本世纪以来中国物价走势的经验显示,伴随经济政策和经济基本面的变化,通胀与通缩之间的转换频率较此前明显加快,这样就带来一个问题:未来中国经济究竟是面临通缩风险,还是通胀风险?虽然央行在不到两个月的时间内连续两次降息,似乎已经在为化解未来可能出现的通缩局面作准备,但央行货币政策的转向是否能够改变未来中国通胀的发展路径呢?就此,笔者谈一些自己的认识。
中国曾出现的三次通缩
笔者观察1990年至今的中国CPI同比涨幅的走势, 发现20余年间中国曾先后出现过3次通缩,即CPI同比涨幅出现连续6个月以上的负增长,而这次通缩的其背景又恰恰是三次危机的爆发:
第一次通缩,发生在1998年2月至2000年4月,期间正值亚洲金融危机爆发不久, 这一阶段CPI的同比涨幅平均为-1.1%,其中最低点为1999年5月份的-2.2%,此后通胀就进入回升阶段,直至2001年7月达到高点的1.7%,这期间通胀水平由谷底到谷峰时间间隔为27个月,涨幅的落差为3.9%。
第二次通缩,发生在2001年9月至2002年12月,期间正值 “网络泡沫”刚刚破灭, 这一阶段CPI同比平均涨幅为0.6%,其中最低点为2002年4月份的-1.3%,此后通胀进入回升阶段,直至2004年7月份达到高点5.3%,这期间通胀水平由谷底到谷峰时间间隔为29个月,涨幅的落差为6.6%。
第三次通缩,发生在2009年2月至2009年10月,期间正值2008次贷危机爆发不久,这一阶段CPI同比平均涨幅为1.3%,其中最低点为2009年7月的-1.8%,此后通胀开始进入回升阶段,直至2011年7月份达到高点6.5%,这期间通胀水平由谷底到谷峰时间间隔为25个月,涨幅的落差为8.3%。
由此,大致可以归纳出中国通胀读数的经验规律为——通胀水平由谷底到谷峰的时间间隔大致为24-29个月左右,但落差却在不断提升。
但上述观察,由于主要是采取的中国CPI的同比涨幅数据,所以只能说明通胀的一个相对变化情况,即当年通胀相对上年的变化情况。
中国的实际通胀程度
为了更好地衡量中国通胀实际水平,则需要通过构建一个CPI指数,来观测中国通胀的长期实际变化情况,鉴于中国统计局公布的数据,只包括1990年以后各月的CPI同比涨幅和1995年以后各月的CPI环比涨幅,因此笔者按照统计局公布的CPI同比和环比数据,构建了一个CPI绝对读数。即以1999年12月份CPI为定基数100,按照统计局公布的环比数据,计算出1995年之后各月的CPI绝对读数,例如,2000年1月份,CPI的环比涨幅为0.9%,相应当月的CPI绝对读数为100.9;同时按照统计局公布的同比数据,估算出1990-1994年各月的CPI绝对读数,例如,按照环比数据估算出1995年1月份的 CPI绝对读数为92.5,1995年1月份CPI同比涨幅为24.1%,相应1994年1月份的CPI绝对读数为74.53。以此类推,就可以计算出从1990年统计局公布数据以来,中国CPI各月的绝对读数。
至2012年5月份,CPI的月度绝对读数已经由1990年1月份的51.75升至132.4,这就意味着自1990年至今的24年间,中国实际通胀累计涨幅高达256%,年均涨幅高达10.7%,换句话讲,也就意味着1990年能用一元钱购买的东西,如今却需要花2.6元才能买到。因此,就整体而言,中国在物价问题上,通胀的压力显然是长期的和主要的,而在上文提及的中国三次危机后的出现的通缩,反映到CPI绝对读数上则表现为读数的盘整。
从1990年至今,CPI曾出现过两次盘整的阶段,而在盘整之前,均是一轮快速上涨。
第一个盘整期,历时五年之久,1998年——2003年,涵盖了上文提及的1998年2月至2000年4月、2001年9月至2002年12月两次通缩,五年间CPI绝对读数稳定在100上下。
第二个盘整期,历时两年,2008年——2009年,涵盖了上文提及的第三次通缩,期间CPI绝对读数稳定在120上下。
中国是否迎来实际通胀读数第三次盘整期?
如果上述笔者的经验观察依然有效,那么未来中国的实际通胀水平可能出现第三次盘整,而且与前两次盘整期的数据表现一致,即统计局公布的CPI同比涨幅再次向通缩靠近,但实际通胀读数则是不涨也不降。
笔者预计在2012年至2014年间,CPI指数将稳定在132左右。
理由有三:一是,在全球联手的救市之下,特别是全球极度宽松货币环境,帮助全球经济快速的复苏,渡过了危机初期最黑暗的时期,但同时也让各国的公共债务快速上升,进而对政府继续依靠公共支出拉动经济的空间受到制肘,在此背景下,单纯依靠货币宽松已很难维系经济持续复苏,日本的历史经验则以说明“流动性陷阱”的存在;二是,全球私营部门的去杠杆进程仍在继续,进而导致总需求的不足,近期以原油为代表的大宗商品价格的回落也说明了此点;三是,受危机影响,全球投资者的风险偏好明显收敛,各国监管也逐渐趋严,这在一定程度上,影响资产和资本市场对于消费者的财富效应正向推动;四是,对于以中国为代表的新兴市场国家而言,产能过剩问题受此次危机影响,更加突出。因此,综合供给层面、需求层面和政策层面多重因素,当前经济的问题首要解决是总需求不足,而在此环境下,通胀压力明显较危机前趋弱。
中国资本市场或将要来一次“大熊”
在上述判断之下,再来观察中国实际通胀盘整期间A股的走势,可以发现资本市场的走势和实际通胀读数的走势高度吻合:1998年上证综指在1400点左右,2003年上证综指依然在1400点附近。
因此,如果真如笔者预计的那样,中国CPI指数出现第三次盘整的话,那么在2014年中之前,A股可能都很难有大起色,如果期间出现资本(外资先动、内资跟随)趋势性的撤场,而今年前5个月,中国银行体系的外汇占款累计仅增加了2535亿元人民币,远远低于2005年人民币汇率改革以来的同期数据(2005--2011年期间,每年前5个月的外汇占款累计增量分别为8168亿、7605亿、13417亿、23025亿、8156亿、11657亿和18112亿),那么如今A股2200--2300点的位置,在未来的两年中仍可能还是一个高位,由此看来资本市场的“大熊”这一次真的来了。
原题:中国经济风险:通胀,还是通缩?
来源:中国经济网
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