【深度】持現劇增:極度恐慌的前奏……(圖)

2021-06-21 09:05 作者: 憑欄欲言

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【看中國2021年6月21日訊】如果大家有心做下對比,其實已經可以發現,太多的信號都與次貸危機前極度相似。

1)2007年美聯儲降息意圖挽救次貸危機,一年後,2008年印鈔效果溢出,美國通脹同超5%;2020年美聯儲大幅印鈔,一年後,2021年印鈔效果溢出,美國通脹超5%。

2)十年期美債逆勢高通脹出現下跌,資金回流金融體系,市場傾向於持(有)現(金)。

3)商品、股市和黃金震盪加劇。

4)高通脹、低美債收益率,美元指數卻出現攀升趨勢。

5)2008年8月7日,美國零售數據顯示出更多經濟放緩現象。2021年6月15日,美國公布5月經濟數據,零售銷售環比下跌1.3%。

6)經濟擔憂與通脹擔憂的爭論塵囂日上。

一 源頭

商品、黃金和股市震盪加劇很好理解,所有的資產價格都是基於美聯儲信號,美聯儲是加息還是維持寬鬆的爭議越發激烈,商品、股市和黃金會同時受到影響,加劇震盪。

持現是應對方向不清晰的正常反應,但當囤積現金行為持續增多時,資產中的貨幣量將會減少,這會施壓資產價格,加劇震盪,進而導致恐慌,恐慌反過來加劇資金持幣觀望。比如,小摩(JP Morgan)號稱已經囤積了5000億美元現金,而美聯儲零息的隔夜逆回購工具使用量在6月9日首次突破5000億美元,6月16日已經是5839億美元,持續創出新高。隔夜逆回購劇增,也是持(有)現(金)的表現——恐慌的前奏已經出現。

或許部分資金基於方向不明的恐慌,開始回流美國避險,從而推動美元指數逆勢通脹和美債收益率,出現上行。

理論上,美元避險回流有利於美國股市,而不利於前期美元輸出目的地的資產價格。中美股市的差異似乎在說明這一點。

一切現象的源頭,皆因美聯儲出現矛盾。

大概自格林斯潘開始,整個世界經濟已經架構於美聯儲貨幣政策之上,格林斯潘外號就是「全球經濟沙皇」。此後,只要美聯儲還能發力,插滿管子的經濟病人總會被硬生生的扶起來,且亢奮的紅光滿面。

可一旦美聯儲出現力所不及的跡象……病人無論看起來多麼紅光滿面,都會瞬間躺平。

二 經典危機模式

價格是市場經濟最重要的信號。但很明顯,市場價格信號已經被分成了兩個,一個是金融價格信號(以房或股為代表),一個是實體價格信號(以PPI或CPI為代表)。

近半個世紀以來,美聯儲利用金融價格信號干預經濟的行動規律早已清晰化,已經形成了一個經典的危機模式,以次貸危機為示例:

1)平臺穩定期結束,企業盈利困難(投資出現過剩),風險初步暴露,恐慌初次出現(次貸危機在2007年風險初步暴露)。

2)此時印鈔尚無約束,美聯儲主導降息壓制恐慌,降息會提高資產折現價值(提高股票和房產價值)來補貼實體經營性活動盈利不足(實際就是紊亂實體價格信號),維持經濟穩定(對標2007-2008)。

3)印鈔效果溢出,約一年時間後,通脹惡化。當通脹惡化時,過剩產能很難將成本上漲完全轉嫁給消費者,通脹開始擠壓企業盈利,進而導致資產價格出現壓力,此時迫切需要繼續降息支撐。但同時,通脹約束貨幣政策放寬(對標次貸危機來看,美聯儲在2007年降息,一年後,2008年印鈔效果溢出通脹超5%)。

4)通脹一方面對印鈔形成約束,一方面擠壓企業盈利和資產價格,美聯儲左右為難。貨幣政策方向模糊,市場出現囤積現金跡象,囤積行為會導致流入資產的貨幣減少,施壓資產價格,最終經濟擔憂變成通脹擔憂,恐慌二次出現,但貨幣已無空間,無力救援(對標次貸危機前2008年7-9月)。

5)危機最終發生。

6)股市和商品大跌,重新釋放印鈔空間(對標2008次貸危機後,全球印鈔)。

7)(假如有降息空間的話)迅速而有力的降息平抑恐慌,恐慌消退,被囤積起來的現金重新進入市場,刺激投資。一個人投資支出變成其他人的收入,有了收入就有了需求,有了需求就會撬動倍數效應,新一輪經濟週期。

8)倍數效應啟動,經濟昂揚向上,進而過熱,刺激通脹上行(對標2011,美國通脹達到3.9%)。

9)緩慢加息,壓制通脹(2011年時發生歐債危機,商品價格下跌,美國未加息情況下,通脹就已下降,加息時間被推遲至2015年),平臺期。

10)重新回到選項1。

每一輪經典危機模式有兩輪降息和一輪加息,這是一個利率下台階現象。

刺激經濟最終要體現在刺激實體上。如果沒有利率下台階,資產折現價值(降息才能提高資產折現)就不足以補償實體經營性活動盈利不足,就很難刺激市場投資(政府投資除外),經濟就無法迅速進入平臺期。

新經濟平臺期迅速展開的代價就是,利率在不停的下台階。美國真實利率1980年代超過20%,目前已經為負。

就2021年來看,目前顯然已經進展到環節4,通脹一方面對印鈔形成約束,一方面擠壓資產價格。

三 極度恐慌不可避免

一個經典危機來臨,恐慌可以分為三個階段(其中2和3在時間上是連續的):

1)危機初步暴露,恐慌出現,及時降息抑制恐慌。

2)約一年後,通脹倒逼,危機再現。卻無法降息來抑制恐慌,最終危機爆發。

3)危機爆發後,商品下行,通脹降低,釋放印鈔空間。迅猛而有力的降息抑制恐慌。

正常來說,三個階段都只會出現恐慌,進而有手段迅速解決恐慌,不會出現極度(長時間)恐慌。

2021與2008在危機爆發前已經幾無區別,最重要的區別將出現在危機爆發後。

2008次貸危機爆發後,美聯儲利率還有下台階空間,迅速而有力的降息擴表在危機爆發後及時平抑了恐慌,次貸危機很快進入新的平臺期。而2021年美聯儲利率已經降至0,如果發生危機,利率沒有下行空間,恐慌很難及時平抑,一旦恐慌不能及時得到平抑,就會出現自我強化,導致極度恐慌,經濟將長時間無法重新進入平臺期。

一旦進入極度恐慌,要麼將近半個世紀所積累的矛盾集中出清後,要麼挖掘出新的手段打斷自我強化,恐慌才能平抑,經濟才能重新進入平臺期。

1929美國大蕭條之所以如此嚴重,正是因為美聯儲缺乏手段來及時平抑恐慌,隨之影響矛盾集中出清。恐慌導致現金囤積,而當時是金本位,囤積現金相當於囤積黃金(不能隨意印鈔),現金囤積的越多,流動中的現金就會越少,現金就會越值錢,越會刺激囤積現金,囤積發生自我強化。

囤積加劇恐慌,恐慌加劇囤積,兩者反覆強化。恐慌現象持續了很長時間,經濟長時間無法重新進入平臺期。直至羅斯福要求所有人按每盎司黃金20.67美元的價格向銀行上繳所持有的一切黃金及黃金憑證(10個月後規定一盎司黃金價值35美元),將其兌換成紙幣或存款,才最終擁有新的手段打破囤積現金的自我強化跡象,平抑了恐慌,加速經濟進入平臺期(但矛盾並未完全出清,直至二戰才將經濟徹底拖出泥潭)。

目前,全球貨幣已經脫離了金本位,即使沒有降息空間,美聯儲仍可以通過擴表在危機後增加貨幣供應,囤積現金(美元)很難出現自我強化跡象,恐慌僅能短時間影響美元流動性出現短缺。但美聯儲已經沒有降息空間,如果單純擴表,資金缺乏流入金融資產的動力(降息才會提高資產折現),會加速驅動資金流入通脹,這會造成民生上的恐慌,民生上的恐慌會刺激物資囤積的自我強化,比如1970年代滯漲時期。而想打破囤積物資的自我強化只能通過加息(1980年正是以加息打破惡性循環),但加息短時間卻又會加劇恐慌,影響矛盾集中出清。

結果就是,極度恐慌已經不可避免,矛盾集中出清也已難以避免。

本輪危機前後,會短時間出現美元流動性恐慌,但會長時間出現通脹恐慌。

責任編輯:宇真

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