大摩新興市場主管：中國的債務問題

發表：2013-02-27 12:58

六年前，中國總理溫家寶曾警告稱中國的經濟「不穩定，不協調，不平衡，不可持續。」溫家寶總理曾試圖對中國經濟嚴重依賴於基建投資拉動增長的模式做出改變。但隨後迎來了2008年金融危機，為了維持經濟增長，政府不得不出臺了4萬億元的投資刺激計畫，投資佔GDP的比重也從43%曾至48%的歷史高位。

但更令人吃驚的是中國政府為支持4萬億投資而釋放的信貸規模，自2007年以來，中國每年新增信貸翻了4倍，達到當前的2.75萬億元。去年，超過半數的新增貸款來自於影子銀行體系，這些私人投資者與信貸供應者活躍於銀行體系之外，繼續為那些無法償還銀行貸款的政府提供資金支持。

自2008年以來，中國的公共與私人債務總額暴增至GDP規模的200%，這一比例在所有發展中國家來說是史無前例的，樂觀的政府和輿論絲毫沒有覺察到債務問題對金融體系與經濟增長的所施加的風險。

自2008年來，不少學術界的研究成果致力於研究金融危機的起源。這其中的關鍵，不在於一個國家的債務數量，而在於其債務的增長速度，尤其是私人債務的增長速度(中國的私人債務包括所有准國家債務人所借的債，比如地方政府與國有企業)。

從債務攀升的速度來看，中國目前處於危險區域。國際清算銀行(BIS)的數據顯示，當前中國的私人債務佔GDP的比重已經攀升至比過去10年高出12%的水平，已經超過了數次金融危機爆發前的債務峰值，比如1989年的日本，1997年的韓國，2007年的美國以及2008年的西班牙。

而根據國際貨幣基金組織(IMF)的研究，如果私人信貸增長的速度持續快過經濟增長的速度達到3-5年的時間，那麼攀升的私人信貸佔GDP比率通常暗示了下一次金融危機的到來。在中國，自2008年以來私人信貸的增長速度就一直快於經濟增長率，而私人信貸佔GDP的比重業已攀升至180%，與美國和日本在經歷金融危機前的景象非常相似。

在中國瀰漫的樂觀情緒似乎使得這些定論在這個國家無法奏效。一些樂觀的人士認為，銀行業危機通常始於外國投資者開始撤資的時候，而中國的外債數量很少，資本也不夠開放。而2012年8月美國國家經濟研究局的一篇名為「偉大的槓桿化」(Great Leveraging)的論文中，經濟學家Alan Taylor研究了在過去140年中發達經濟體所發生的79次主要金融危機，研究發現在嚴重依賴國內儲蓄，對國外債權人敞口小的國家，金融危機依然可能發生。

樂觀人士還認為，中國可以依靠3萬億美元的龐大外匯儲備和巨大規模的國內儲蓄來減記不良債務。然而，一些亞洲國家的經驗表明，擁有高儲蓄率和少量對外債務確實在信貸大繁榮之後避免了銀行危機，但是經濟增長也隨之大幅下落。

比如伴隨著上世紀70年代初期到80年代末期的信貸繁榮，日本憑藉其龐大的儲蓄拯救了那些瀕危的銀行。但是當信貸增長見頂的時候，經濟增長率在接下來的五年中快速滑落，從70年代的8%減弱至3%，以及從80年代的4%減慢至1%。

即便中國能夠避免一場金融危機的發生，但卻不太可能避免經濟增長的速度在債務的拖累下變得越來越慢。在2007年，每創造1美元的經濟增長需要承擔1美元的債務，然而從那以後，每創造1美元的經濟增長卻要耗費3美元的債務。這是人們在信貸繁榮的末期所通常見到的現象，因為更多的債務被用來支撐那些低效的投資。此外，出口和製造業也在放緩，因為大量的資金流向房地產投機。中國幾乎三分之一的銀行貸款是房地產貸款，這與美國2007年的情況非常相似。

中國要想探尋一種更加穩定的增長模式，大部分專家認為應該通過促進消費來平衡對投資的過度依賴。好消息是消費在過去10年中保持8%的年均增長，這比此前日本經濟奇蹟時消費增的還要快，而且增長的速度不會觸發通貨膨脹。但是消費佔GDP的比重還是在下滑，因為投資的增長速度更快。

所以平衡中國經濟發展需要減少投資，並將債務的增長率控制在5%或6%的速度，低於當前8%的增速。在其它一些投資驅動經濟增長的國家，比如上世紀70年代的巴西以及90年代的馬來西亞，在投資達到頂峰後的10年間，經濟增長速度通常會減半。

如果不這麼做，中國將維繫一個不現實的經濟增長目標，並將更多債務注入已經蓄滿能量的債務炸彈。

来源:華爾街見聞

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