中國4次印鈔高峰 30年來貨幣的流向(圖)

中國更是對印鈔「愛不釋手」。（網路圖片） 看中國網站 禁止建立鏡像網站 。

【看中國2017年1月16日訊】2008年金融危機以來，貨幣寬鬆是全球各國央行的最主要政策。不同渠道統計略有差異，但基本結論相近：2008年至2016年全球各國央行降息次數超過660次，平均每3個交易日降息1次。 看中國網站 禁止建立鏡像網站 。

再看看中國國內，更是對印鈔「愛不釋手」，從1986年到2016年，中國的廣義貨幣總量也一路狂飆，從1986年的6,720.9億元上升到2016年11月的1,530,432.06億元，激增近228倍。歷數中國近30年，也曾出現過約4次貨幣印鈔高峰，分別為1986年、1993年、2003年和2009年。尤其是1993年，廣義貨幣同比增速達到了37.3%，與2016年11月的M2同比增速的11.4%相比，印鈔速度是當今印鈔速度的3倍有餘。剩下的3個峰值，1986年與2009年廣義貨幣增速相當，分別為29.30%、29.74%，2003年雖然呈現了2000年以來的第一個峰值，但速度相對平和，最高達20.97%。

作為「保增長」的重大武器，大量印鈔對GDP貢獻如何？數據顯示，GDP在這30年間，從10,202.2億元到529,971億元僅翻了52倍，與廣義貨幣的激增「228」倍，相差甚遠。為什麼？增長的貨幣未帶來GDP的快速增長，這表明資金使用效率不足，資金或並未流向高效率的部門，而消耗在低效率部門，另一方面說明貨幣可能超發了。

「M2/GDP」通常被用來度量一國的貨幣超發程度，一般而言，該比值越大，貨幣超發越嚴重。根據數據測算，30年時間，M2/GDP數值從60%攀升至286%。一般認為，比值超過1預示著貨幣存在超發跡象，中國達到了2.86，遠遠超過了美國的0.68，也超過全球平均水平1.26。

那麼，超發的貨幣流向了哪裡，帶來了什麼？從四次峰值節點來看看貨幣中國超發之「謎」。

第一次：1986年

1986年，廣義貨幣增速最高達29.30%，這一年GDP增速8.9%，貨幣增速是GDP增速的3倍。往前一年，85年GDP增速13.40%，往後87年、88年、89年、90年分別為11.7%、11.2%、4.2%、3.9%。應該說GDP增速在溫和反彈後急劇下降。

自從1978年以來，中國經濟逐漸迎來了增速發展時期，尤其是1984年到1088年這5年，迎來了高速發展，GDP年均增速12.1%。應該說一定層面加大貨幣供應才能與經濟發展相匹配。然而，當時的貨幣發行速度完全與經濟運行速度協調一致嗎？

貨幣到底有沒有超發？去了哪裡？從CPI數據可見一斑。

1985年到1987年CPI在6%以上，屬於溫和水平，但逐漸上揚態勢，到1987年到1989年接近20%，屬於嚴重的通貨膨脹。從PPI價格指數數據來看，PPI經由109下降到104後又急劇反彈，達到120，通脹壓力嚴重。面對物價上漲壓力，1988年，當時中央政府決定全面取消憑票供應的物價管制和價格雙軌機制，即「物價闖關」，通俗一點來說，用市場價格機制配置資源，放開價格。

值得一提的是，中國90年代初進入還債高峰期，每年償還外債本息將達70-100億美元。未來取得足夠美元，必須增加出口，拉動國內物價上漲，本幣貶值。1980年至1989年人民幣貶值了31.7%，影響物價總指數約8個百分點。

翻開歷史資料，從當時的「搶購潮」可見一斑。從柴米油鹽到冰箱彩電，凡是能保值的，人們都搶購，直到搶購黃金首飾，把搶購風推到了最高潮。商店小院外，前來搶購的人們爭先恐後攀上鐵柵欄。

除了這些因素，推動通貨膨脹的直接主因或來自超發的貨幣。

為瞭解決這些問題，財政政策上開始徵收印花稅、城鎮土地使用稅、嚴控減免稅等；金融政策上，1988年初，中央銀行提出「控制總量，調整結構」的貨幣政策，1988年7月兩次提高存款利率，法定准備金從12%提高到13%等；在實體經濟上，1989年到1991年，控制基建規模，控制投資規模等。

於是，「多管齊下」迎來了近2年的緊縮期。

第二次：1993年

2年緊縮還未過去，又迎來了1993年的貨幣增速峰值，為近30年增速的制高點。數據顯示，1993年，廣義貨幣最高同比增速達到了37.3%，GDP增速13.90%。從M2與GDP、CPI的近30年同比增速的曲線可以看出，在93年峰值節點，GDP並未保持上年的增速，而CPI卻達到了最高峰值，為1994年10月CPI數據27.7%。

1993年的貨幣超發儼然是上一次的「加強版」，消費品物價翻番的比比皆是。

值得一提的是，在此期間進行了一次「匯改」。1994年1月1日,人民幣官方匯率與外匯調劑價格正式並軌,中國開始實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制。企業和個人按規定向銀行買賣外匯,銀行進入銀行間外匯市場進行交易,形成市場匯率。中央銀行設定一定的匯率浮動範圍,並通過調控市場保持人民幣匯率穩定。

匯改直接帶來的後果便是，人民幣匯率的大幅下調，刺激出口，「貨幣創造動力」從改革開放之初的「引進外資」轉向「出口創匯」，啟動了中國的出口加工產業。

1995年3月18日，中共政府發布《中華人民共和國中國人民銀行法》，其中規定了中央政府財政出現赤字不得向人民銀行透支，貨幣發行一定要跟經濟增長保持平衡這個原則制度落實了下來。中央政府增加收入的渠道限定在增加稅收和增發國債兩方面。

值得一提的是，1998年的住房制度改革及銀行按揭購房模式的推出，令當年M2總量首次衝破10萬億元。這也標誌新一輪「貨幣動力」的開始。

第三次：2003年

相比其它三次貨幣增速峰值，第三次峰值相對溫和，從2000年到2007年，這期間貨幣發行都處於相對平穩階段，偶有超發趨勢。這8年期間，其中以2003年為峰值，M2同比增速最高達到21.55%，2003年GDP增速同比10%，M2同比增速相當於GDP增速2倍。

在2000年之後，隨著中國加入WTO帶來的外貿順差規模的急劇擴大，銀行體系內的投資率與儲蓄率差額也迅速擴大，在2005年之後從3%擴大到5%-9%。在出口商品潮水般增加的同時，劇增的企業出口收益由於無法被國內市場所消化，被動形成了體量龐大的儲蓄存款。

廣義貨幣M2在扣除央行基礎貨幣M0之後，本質上是「各類存款」，當時金融體系中「存款增加」來源正是外貿順差下企業外匯資金兌換的人民幣。

而在中國的外匯管理機制下，貿易順差形成的外匯佔款激增，每年新增的國家外匯儲備，全部是央行用基礎貨幣買進來的，又倒逼央行基礎貨幣發行規模的急劇擴張，因此而形成了北京大學國家發展研究院教授周其仁所稱的「被動超發」現象。

2005年匯率改革所帶來的資產升值預期，則令當年M2總量首次突破30萬億元，並引發了外資湧入的熱錢現象。

在次期間，為了控制過多貨幣，中國央行開始以巨額央行票據和超額存款準備金政策對沖「被動超發」的流動性。在多方管控下，2000年以來的M2增速基本在高於名義GDP增速4%左右波動。

近年最後一次貨幣超發高峰在2009年，即大家熟知「四萬億計畫」，M2最高速度達到了29.74%。雖然此後，M2發行速度有所減慢，但由於大額總量的支撐，導致M2總量快速上升，規模超過155億。而與此對比的是，GDP同比增速在10年小幅回升之後，一直開始緩慢減少，一直到2016年前三季度維持在6.7%的增速。

那麼，超發的貨幣去了哪兒？

數據顯示，金融部門、非金融部門、地方政府、企業和居民不同程度加槓桿。2008年金融危機之後，中國實體經濟的槓桿率出現了快速上升，2008-2015年期間猛增了82.8%。截止2015年底，中國實體經濟的債務規模為162.3萬億元，實體經濟槓桿率為239.8%。

各部門加槓桿的行為並未帶來實體經濟的崛起，迎來的是經濟「L」和「U」型的討論，迎來的是固定投資和民間投資的下滑等。這從一個層面反應資金流向低效率部門並沉澱下來，由於現金流無法覆蓋借貸成本，使得低效率部門不得不靠舉債維持，不斷產生無效資金需求，積累債務風險，比如產能過剩的重化工國企、三四線城市小開發商、地方融資平臺等。

另一方面，資金或流向了股市或樓市。此輪貨幣寬鬆週期開啟以來，先是2014年到2015年上半年推升股市泡沫，然後是2015年下半年以來推升一線和核心二線城市房市泡沫，一直到2016年，房市泡沫達到峰值。

股市在經歷2015年強震後，似乎已成了「過眼雲煙」，當下「炙手可熱」還是樓市。從金融機構各項貸款餘額和M2同比增速的趨勢看，08年以後貸款餘額增速幾乎都超過M2的增速。房地產方面，城市化進程中的土地出讓模式、銀行業傳統的抵押融資操作，以及迅速膨脹的房地產市場規模不同程度吸走「貨幣」。

值得一提的是，2016年以來，居民部門中長期貸款呈現大幅上漲態勢，甚至居民部門中長期貸款佔新增貸款比例達到了100%，如2016年7月的數據，新增人民幣貸款4636億元，其中住戶部門貸款增加4575億元。而居民中長期貸款中主要為個人房貸。

反映到市場來看，熱點城市房價飆漲，最終產生了「搶購潮」、「假離婚潮」、「中介炒作潮」等造成了系列恐慌，觸碰了國家發展底線。樓市在一年中從熱詞變成了敏感詞。

綜合四次貨幣峰值來看，貨幣超髮帶來的將是未來長期的陣痛。

責任編輯:辛荷 来源:財經小報告

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