只有啤酒有泡沫 茅台就沒有嗎?
原標題:茅台的阿基琉斯之踵—17Q3財報解讀
【看中國2017年10月30日訊】香港有騰訊,內地有茅台。他們倆的相似之處在於價格都很高,市值都在不斷膨脹,而且都是在企業利潤不斷超出預期的推動下,市值不斷抬高。
他們還有一重相似之處在於,本質上他們都是精神產品。騰訊賣遊戲,這是虛擬產品,大家沒分歧;而茅台雖然是裝在瓶子裡的物質,但是它給你帶來的生理反應和二鍋頭沒有本質區別,其實你真正獲得的是審美享受和精神愉悅。從這一點上,它的精神屬性就很清晰了。
有人做過統計,當今全球市值最大的十家公司中,有超過一半甚至一大半都是賣精神產品的。
蘋果(8173.27億美元)
谷歌(6715.25億美元)
微軟(5545.28億美元)
亞馬遜(4783.64億美元)
Facebook(4427.30億美元)
伯克希爾·哈撒威(4077.19億美元)
強生(3588.05億美元)
埃克森美孚(3309.54億)
騰訊(25589.21港幣,約3285.47億美元)
阿里巴巴(3097.66億美元)
這個新的時代特徵,不能不引發我們的深思。同樣是精神產品,賣遊戲的可以靠不斷收購不斷創新換來增長,可是茅台的基酒卻並不能像數據一樣無限複製,這一點,可能給它未來的增長,埋下了一個巨大的伏筆。
來看數據,茅台剛剛公布了前三季度的公司財報。營業收入增長61%,利潤增長了60%,這份業績堪稱爆表,資本市場也大為興奮。
一般來講,公司利潤增長有多種可能,比如靠賣大樓——變賣資產,這叫非經常性損益;比如通過積極的管理和成本控制,這叫節衣縮食省吃儉用,可是再節省,壓縮成本帶來的增長也是有限度的;而最健康的增長來自於收入驅動,即你的產品通過賣的更多,銷的更廣,帶動了利潤的增長。
茅台本期財報,正是體現了這個特徵(營收=利潤=60%),而非大家傳說中的漲價。漲價因素是否存在呢?確實在市場中有,但是那屬於經銷商層面的現象,無論中間環節漲價再多,那和企業無關,也無法體現為財報業績增長,所以也和投資人完全無關。
事實上,從2012年開始,茅台的出廠價基本就五年沒有調整,它幾乎是完全依靠銷量的擴張帶來的增長。但是這恰恰是最大的伏筆。
舉例,2016年,茅台的增長和今年相比簡直就是大寫的平庸,利潤增長只有7.8%,僅僅打平GDP的表現。但是你注意一個細節,茅台去年的現金流可是比今年還要更好!去年三季度同期,茅台現金流增加了234億,而今天即使業績爆炸,它的現金流不過增長了131億,幾乎只有去年的一半。這太奇怪了,怎麼回事呢?
茅台在去年,尤其是三季度,有大量的預收賬款,也就是貨還沒發,但是經銷商錢已經打過來了。按照會計準則,權責發生制的要求是發貨之後,才能確認收入,因此經銷商即使打來款,這錢也不能做進報表不能體現利潤,所以去年茅台屬於有現金但是沒利潤。因此它去年只有7%的增長,是大家只看表象,被低估的結果。
那麼,為什麼經銷商打了款,但是企業去年卻遲遲不發貨呢?這很有可能是因為產能不足,這是由茅台的產品稀缺的特殊性決定的。而今年,由於十一假期的因素,企業經營者出於讓消費者買到正品、保證供應、穩定價格的出發點,於是茅台大大提升產能到6,000噸,出貨量一下加大了40%。這直接帶來了今天大家看到的這一份超乎預期的企業財報。
但問題恰恰在於我們反覆提到的伏筆,茅台這批加大出貨的產量,來自於2013年的基酒,俗稱酒頭。這批基酒可供釀造的產量終歸是有限的,今年加大釀造和產能把它消耗掉,那一定意味著明年和後年的產量要控制,因為基酒它不像遊戲代碼可以無限複製,品牌基酒的稀缺性恰恰體現在增長有限。
最後結論就很清晰了,本期財報,茅台的爆發來自於產能的擴張,但產能擴張戰略,恰恰人人都可以搞,就唯獨茅台不能搞。因此,長期來看茅台業績增長的驅動因素,一定不是來自銷量擴張(除非另搞中低端產線,但此戰略傷害品牌),而大概率還要來自於提價。
即使提價,也是有度的,每年能提10%,換來10-20%的增長,這個業績增幅是長期投資者應得的投資回報率,長期來看年化20%其實已經很好了。但如今,資本市場按照60%銷量增長線性外推,按這個並不可持續的增長速率給茅台估值,是合理還是過於樂觀?說到這裡,應該已經一目瞭然了。
責任編輯:辛荷
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